11月30號晚間，剛上市一個多月的麥考林開盤暴跌，一度跌幅達47%，股價下探7美元低點。其周一盤后公布的最新財報顯示，第三季度營收同比增長36%，凈利同比增長246.4%。

麥考林為何在一份亮麗財報之后迎來如此慘烈的暴跌？巨大挑戰(zhàn)在于麥考林的線下業(yè)務推廣似乎陷入了困境：上半年新開實體店數(shù)量達到300多家，然而在2010年實體店的營收占比出現(xiàn)明顯下滑：由2009年的27.2%下滑至三季度20.6%。對于這只中國電子商務第一股來說，挑戰(zhàn)仍巨大。

自從3年前紅杉中國的知名投資人沈南鵬入主麥考林，這家電子商務公司的上市就已成定論，唯一的懸念是什么時候和哪個交易所。

即便如此，2010年美國時間10月26日，麥考林創(chuàng)始人兼CEO顧備春按下納斯達克市場閉市燈以慶祝麥考林IPO成功時，業(yè)界對此頗仍有微詞——前有淘寶、當當、京東，后有凡客誠品、麥包包，為什么它能成為中國電子商務B2C第一股？

麥考林的招股說明書給出了它自己的理由。自2004年起，麥考林已連續(xù)6年盈利，最近3年年復合增長率達70%，2010年營收預計超過2億美元。雖然規(guī)模上無法與淘寶和京東等龐然大物相比，麥考林認為自己穩(wěn)健的盈利步伐足夠說服投資者。

顧備春說：“電子商務公司中，有人選擇像竹子一樣，一夜之間蹭蹭竄高，拔節(jié)冒葉。而我們更像銀杏樹那樣一年一年地慢慢增長，最終也能長到很高。”

在顧看來，如果用資本砸市場，每年瘋狂增長300%-400%卻不能盈利，是一種高風險高回報的賭博：壓對了當然可以笑傲江湖，不過成功概率可能只有10%。而麥考林，“每年70%的增長率，放在任何一個資本市場已經(jīng)非常認可了。”更關鍵的是，麥考林仍然有進化和升級的可能性。潛在的市場紅利為麥考林預留了足夠的騰挪空間，這恰恰是快速增長但遠未成熟的中國電子商務市場的最大特點。

對于質(zhì)疑者，這些答案遠不足夠。一位不愿具名的長期跟蹤研究電子商務的創(chuàng)投業(yè)人士對本刊分析指出，麥考林的報表經(jīng)過精心包裝。比如，其招股說明書稱80%營收來自線上收入，但并未嚴格區(qū)分郵購目錄和互聯(lián)網(wǎng)兩種不同渠道的收入比例。以麥考林2009年公布的每年300至500萬的目錄發(fā)行量，其近60%營收仍來自目錄銷售。可資佐證的是，它依然保留著近千人的呼叫中心。

盡管顧備春表示，這部分人的工作職能多半已經(jīng)從原來的電話接單轉(zhuǎn)為網(wǎng)絡留言回復、退換貨服務等，但與當當網(wǎng)和凡客誠品等單純的網(wǎng)絡B2C相比，這一團隊規(guī)模顯然超出正常范圍。

上述業(yè)內(nèi)人士向本刊指出：“目錄銷售是下滑趨勢，網(wǎng)絡銷售才是高增長。對資本市場來說，估值值少相差10倍。”

不僅如此，自從麥考林在今年1月正式啟動上市，壞消息就如影隨形。7月份，負責零售業(yè)務的高級副總裁王宏征被曝出已經(jīng)離職。這位原美邦服飾高管的離去，使麥考林大力推動的多渠道策略蒙上陰影。緊接著，坊間又流傳出當當網(wǎng)可能收購麥考林的傳聞。

但知情者表示，當時顧備春只是和當當網(wǎng)CEO李國慶在北京某場合碰面聊了聊天而已。接下來，麥考林在10月初提交上市申請時，正被另一家服裝B2C網(wǎng)站夢芭莎指責剽竊圖片及原創(chuàng)設計并訴之法庭。這樁官司最終以麥考林敗訴并賠款而告終。

種種波折均未延緩麥考林的上市日程。10月26日，顧備春及其管理團隊和沈南鵬齊齊出現(xiàn)在納斯達克敲鐘臺上， 中國第一支電子商務概念股票誕生，融資1.3億美元。當日，麥考林股價大漲57%。但投資者很快意識到，這家新上市的電子商務概念股市盈率太高，最高時超過150倍。即使有新興市場溢價因素，對比亞馬遜目前的70倍市盈率，這一數(shù)字

仍有高估之嫌。隨后，麥考林的股價開始下跌，截至11月27號，其已從最高價格跌去25%。(11月30號，麥考林開盤暴跌40%。)

多渠道難題

作為第一家中國電子商務概念股，要讓美國投資者理解麥考林的商業(yè)模式，必須找到參照系。

在10月份長達兩周的路演過程中，顧備春不斷如此向投資人闡述麥考林的商業(yè)模型：“我們有兩個維度，一是渠道，一是品牌。根據(jù)不同的品牌定位，合適的品牌既可以利用網(wǎng)上平臺，也可以拓展線下渠道。”

麥考林的這一策略早在2 0 0 7年就已經(jīng)明確。前麥考林高管、夢芭莎創(chuàng)始人佘曉成透露，當時麥考林已遇到成長瓶頸，目錄發(fā)行規(guī)模難以擴大，網(wǎng)絡銷售剛剛起步還缺乏基礎，開零售店成為必然選擇。2008年初，顧備春曾解釋這么做的原因：“為什么做襯衣郵購的Land’s End做不到‘財富五百強’，而J.Crew和法國的PPR可以？差異在于后者是多渠道，而且打造多品牌。”巴馬總統(tǒng)宣誓就職那天，他的家人就穿著J.Crew的服裝亮相。

隨之而來的挑戰(zhàn)是，如何解決渠道沖突問題。

目前，麥考林的大多數(shù)品牌如Reflection女裝等只在網(wǎng)上銷售，但最主要的兩個品牌Euromoda和Rampage同時在網(wǎng)上和線下實體店出售。顧備春透露，這兩個品牌在兩個渠道的價格90%以上是統(tǒng)一的，銷量則各占一半。

但網(wǎng)絡零售和實體店的最大沖突并不在于價格，而是成本結構不同，以及供應鏈管理的差異。電子商務公司擴展線下實體店渠道其實潛在風險不小。

一方面，實體店營收與選址密切相關，而好地段的店面不斷漲價，嚴重擠壓利潤空間。另一方面，實體店管理需要足夠強大的管理團隊和供應鏈管理系統(tǒng)，這恰恰是網(wǎng)絡品牌最大的薄弱環(huán)節(jié)。線下品牌中近年成績斐然的美特斯·邦威之所以能做大，正是因為前些年占據(jù)了很多好的店面位置，而且至少用了10年來不斷完善自己的系統(tǒng)。

上半年，麥考林的實體店就經(jīng)歷了一次考驗。很多新加盟的店主此前并無女裝銷售經(jīng)驗，導致庫存大量積壓。為穩(wěn)定加盟體系，麥考林只能負責回收加盟商的一部分庫存以分擔損失，同時調(diào)整訂貨策略，讓加盟商減少一次性訂貨的數(shù)量。

實體店的盈利狀況將決定加盟商是否愿意與麥考林合作。招股說明書顯示，截至2010年上半年，麥考林共有近500家實體店，其中加盟店是直營店的兩倍多。但麥考林并未披露加盟店的盈利情況。根據(jù)加盟策略的不同，麥考林提供給加盟商的商品折扣也不同。大約20%-30%的加盟店采用經(jīng)銷方式，折扣最高為6.5折；其也大多數(shù)買斷關系的加盟商，折扣在5.7-6.0之間，再根據(jù)總銷售量計算返點。雖然無法獲知加盟商的固定成本進而計算出加盟商的利潤空間，但如果以麥考林40%的毛利率來衡量，可以肯定，對加盟商而言這并非一樁獲利豐厚的生意。

比如，一件在麥網(wǎng)上賣100元的衣服，即便麥考林以60元甚至更低的價格給加盟商，加盟商在計入店面和人力等成本后，獲利空間并不高。如果線上線下價格相同，線下實體店的利潤率必然低于線上，很大程度上，其展示意義大于盈利意義。而在現(xiàn)實中，麥考林的實體店多不在黃金地段，人流量并不大，而且特色也不夠鮮明， 唯一突出的是價格足夠便宜。但知易行難，對于任何試圖通過多渠道擴張的B2C公司，這都是一個難以突破的困境，麥考林也不例外。

平臺與搏殺

每家B2C網(wǎng)站都有“中國亞馬遜”的夢想，麥考林也不例外。顧備春說：“現(xiàn)在沒有巨無霸，但每個垂直分類里都有比較強大的玩家生存的空間，我們的定位就是先把時尚垂直平臺做好。”

在服裝B2C市場，靠自有品牌做到20億規(guī)模往往是個瓶頸，這是號稱2010年將達20億銷售額的凡客推出“V+”平臺的重要原因。靠銷售自有品牌獲利的麥考林早就意識到了這一點：其庫存量單位（SKU）只有幾萬個，而卓越亞馬遜的相應數(shù)字已經(jīng)是百萬級別。

從2009年開始，麥考林改變了以前只做自有品牌的策略，降低自有品牌的銷售比重，走面向女性消費者的時尚平臺路線。顧說：“很多B2C公司都以打造品牌為主，接下來會有成百上千家公司成功。我們已走過做自有品牌的路，希望新生品牌能夠把我們的平臺利用起來。”

麥考林引進第三方時尚及相關品牌的力度十分強勁，今年上半年，已有1 5 9個外來品牌入駐麥網(wǎng)平臺，其中包括七格格、艾米、裂帛等一些淘寶上的網(wǎng)絡服裝品牌。下半年，麥考林計劃至少再引入160家品牌。麥考林曾做過估算，在其平臺上每增加一個服裝品牌，平均可增加100個SKU。與之相應的是，麥考林的運營能力能否跟上，而首當其沖的就是物流配送。

2010年之前，麥考林只有上海一個核心倉庫。在以目錄銷售為主時，因為都是自有品牌，客戶要求也沒那么高，從上海發(fā)出的包裹有的要三四天才能送到消費者手上。當網(wǎng)絡訂單的比例提高后，麥考林消費者愿意等待的天數(shù)越來越短，物流已成為瓶頸。因此，麥考林今年在北京、廣州、成都三地建設分倉，提高配送速度。從上海發(fā)出的包裹也開始從原來的晚班火車改為空運，北京等城市的客戶隔天就能收到。

麥考林平臺與第三方品牌的合作包括買斷和經(jīng)銷兩種，但無論哪種方式，合作方的貨物都要進入麥考林的物流體系，并由它提供配套服務，這就更加凸顯了麥考林后臺系統(tǒng)的瓶頸。顧備春透露，接下來3年，麥考林要投資1億美元用于升級物流、IT等后臺系統(tǒng)，使系統(tǒng)容量從現(xiàn)在一天4萬個包裹提高到一天25萬個包裹。

單純提升自己的能力并不能保證麥考林的成功。過去，B2C網(wǎng)站的戰(zhàn)略是埋頭不同領域深耕，現(xiàn)在，到競爭對手地盤搶飯吃越來越成為常態(tài)。當當網(wǎng)、卓越亞馬遜相繼進軍百貨市場，京東商場進軍圖書音像市場，凡客涉足配飾家具童裝等領域。當劃行業(yè)而治的局面被打破，其他幾個大玩家切入女裝時尚領域時，麥考林在時尚垂直平臺尚未穩(wěn)固的地位將處在更大危險中——Alexa數(shù)據(jù)顯示，麥網(wǎng)的訪問量及覆蓋人數(shù)僅為凡客的1/3，更遠低于淘寶商城、

當當網(wǎng)和卓越亞馬遜等大平臺。

對麥考林這樣的垂直B2C而言，唯一的生路是跑得更快。大多數(shù)B2C網(wǎng)站此前的融資規(guī)模已非常可觀，只有盡快到資本市場獲得更多現(xiàn)金才能維持不斷進攻的態(tài)勢。這是麥考林、當當和京東們公開宣布或暗示將在短期內(nèi)謀求上市的最重要原因。

一貫擁有低成本優(yōu)勢的麥考林打算繼續(xù)強化自己的低價時尚的優(yōu)勢，并不打算引入多少高端品牌。但低成本并不是可長期持續(xù)的優(yōu)勢。在一個健康的生態(tài)鏈中，麥考林必須考慮到上游供應鏈的可持續(xù)發(fā)展，特別是在目前棉花等原材料漲價的情況下，需要其主動讓渡一定利潤空間。業(yè)內(nèi)人士對本刊指出，麥考林自有品牌高達40%的高毛利率得益于對成本的嚴格控制，在上游直接體現(xiàn)在對供應商利潤空間的壓縮。“一件售價五六十元的衣服，廠家不會

把質(zhì)量做到多好，消費者期望也不會太高，但對品牌來說，附加價值就比較低。正確的策略應該是讓供應商活的更好，同時向低庫存等內(nèi)部管理環(huán)節(jié)要效益。”（責任編輯：楊瑩瑩）