煤化工領軍企業(yè)，煤制烯烴產(chǎn)能持續(xù)釋放。公司以煤炭采選為基礎，形成了烯烴產(chǎn)品、焦化產(chǎn)品和精細化工產(chǎn)品三大業(yè)務板塊，構建了完整的煤化工循環(huán)經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)鏈。截至2023Q3，公司擁有聚乙烯產(chǎn)能100 萬噸/年、聚丙烯產(chǎn)能110 萬噸/年、焦炭產(chǎn)能700 萬噸/年、煤礦產(chǎn)能916 萬噸/年(包含紅墩子煤（煤行業(yè)分析報告）業(yè)權益產(chǎn)能)，其中寧東三期項目已進入試運行階段，我們預計內(nèi)蒙古基地一期項目將于2024 年底投產(chǎn)，達產(chǎn)后公司聚烯烴產(chǎn)品總規(guī)模有望達到520 萬噸。

煤制烯烴盈利表現(xiàn)出色，焦化行業(yè)景氣邊際回升。1)烯烴板塊：2022年以來，隨著油價中樞抬升，煤制烯烴相較于油制路線的超額優(yōu)勢不斷擴大，截至2023 年10 月，石腦油/MTO/CTO/乙烷制聚乙烯月均單噸利潤分別-288/+120/+1582/+1012 元/噸，煤制烯烴路線盈利表現(xiàn)出色。2)焦化板塊：焦煤方面，國內(nèi)焦煤新增產(chǎn)量較少，疊加安全事故檢查趨嚴，供給偏緊。焦炭方面，2023 年，鋼廠鐵水產(chǎn)量接近2019-2022 年之間的最高水平，進入11 月份，鐵水產(chǎn)量有小幅提升，且下游鋼廠存在補庫意愿，短期來看焦炭價格仍有上行可能性。長期來看下游鋼廠盈利能力承壓，傳導至上游原材料，雙焦價格上行空間有限。

精細管理+項目投資效率高打造成本優(yōu)勢，技術升級賦能效率提升。公司煤制烯烴成本業(yè)內(nèi)最低，焦炭業(yè)務毛利率領先。經(jīng)營方面，公司采用精細化管理，嚴格管控用人成本;項目單噸投資額低，且保持項目高開工率，降低機器開關帶來的能耗損失。烯烴方面，公司寧東一期利用低成本的焦爐回收氣，投建焦化聯(lián)產(chǎn)制甲醇裝置，相較于外購煤炭成本更低;寧東三期、內(nèi)蒙古項目采用DMTO-III 代技術，進一步提高生產(chǎn)效率。焦化業(yè)務方面，自2022 年上半年公司300 萬噸/年焦化項目順利投產(chǎn)后，公司焦炭產(chǎn)能達700 萬噸/年，焦煤產(chǎn)能916 萬噸/年(包含紅墩子煤業(yè)權益產(chǎn)能)，洗選后焦煤自給率超45%，一體化優(yōu)勢明顯。

公司積極響應“雙碳”戰(zhàn)略部署，推動綠氫項目建設。公司于2020 年開始打造太陽能電解水制氫儲能與應用示范基地，全方位降低碳排放量，從源頭入手破解碳減排難題。同時，公司積極推動綠氫項目建設，內(nèi)蒙項目包含40 萬噸/年綠氫耦合煤制烯烴項目，將成為全球唯一規(guī)模化用綠氫替代化石能源生產(chǎn)高端化工產(chǎn)品的項目。

盈利預測與投資評級：我們預計公司2023-2025 年歸母凈利潤分別為58、92、130 億元，按11 月28 日收盤價計算，對應PE 為18、12、8倍。考慮到公司為國內(nèi)煤化工龍頭，成本優(yōu)勢顯著，寧東、內(nèi)蒙古項目有序推進，首次覆蓋予以“買入”評級。